Den nye markedsmisbrugs­forordning: Ledende medarbejderes indberetnings­pligt og ny pligt til orientering af nærtstående

Fortsat flagningspligt, men for flere typer værdipapirer og transaktioner

Efter værdipapirhandelsloven skal ledende medarbejdere og deres nærtstående indberette transaktioner med udsteders aktier til Finanstilsynet. Formålet med denne indberetningspligt er at sikre åbenhed om transaktioner, der udføres af personer med ledelsesansvar hos udsteder og disses nærtstående og dermed forebygge markedsmisbrug, navnlig insiderhandel. Offentliggørelse af sådanne oplysninger kan også have betydning for investorer.  

Flagningspligten vil også gælde fremover efter markedsmisbrugsforordningen. Flagningspligten udvides til at omfatte enhver transaktion, der vedrører en udsteders aktier, gældsinstrumenter, derivater eller andre finansielle instrumenter forbundet hermed, dvs. f.eks. køb/salg, tildeling af aktieoptioner, udlån, pantsætning, aktier ydet som gave, arv, og transaktioner gennemført i forbindelse med en livsforsikringspolice, hvor nogle nærmere bestemte betingelser er opfyldt. De transaktioner, der skal indberettes, er oplistet i art. 10 i Kommissionens delegerede forordning (EU) 2016/522 af 17. december 2015.

Hvem skal indberette?

Indberetningspligten gælder for ledende medarbejdere (og disses nærtstående) i børsnoterede selskaber, deltagere på markedet for emissionskvoter og udstedere, der har givet tilladelse til eller anmodet om, at deres finansielle instrumenter optages til handel på en multilateral handelsfacilitet (MHF) eller organiseret handelsfacilitet (OHF).

Ledende medarbejdere og disses nærtstående hos auktionsplatforme, auktionsholdere og auktionstilsynsførende, der deltager i auktioner i henhold til Kommissionens forordning (EU) nr. 1031/2010, har også pligt til at indberette, når transaktionerne vedrører emissionskvoter, derivater heraf eller auktionsprodukter, men her gælder særlige regler, jf. markedsmisbrugsforordningens artikel 19, stk. 10.

De ledende medarbejdere, der i dag er omfattet af indberetningspligten, vil også fremover være omfattet af indberetningspligten. Det omfatter primært medlemmer af direktion og bestyrelse, men også øvrige ledende medarbejdere:  

• som regelmæssigt har adgang til intern viden, og
• som har beføjelse til at træffe ledelsesmæssige beslutninger, der påvirker selskabets fremtidige udvikling og forretningsmuligheder (dette kan f.eks. være divisionsdirektører eller andre medlemmer af direktionen, som ikke er anmeldt til Erhvervsstyrelsen).

Antallet af ledende medarbejdere, der er omfattet af reglerne, vil variere fra udsteder til udsteder, og vi anbefaler at listerne gennemgås nøje, så det kun er relevante personer, der omfattes. 

Hvad med de nærtstående? 

Nærtstående personer til ledende medarbejdere får efter markedsmisbrugsforordningen pligt til at indberette direkte til Finanstilsynet og til udsteder, hvor de i dag efter værdipapirhandelslovens regler alene skal give meddelelse til den ledende medarbejder, der herefter er ansvarlig for at indberette til Finanstilsynet. 

Nærtstående fysiske personer til en ledende medarbejdere er:

• En ægtefælle eller en partner, som i overensstemmelse med national ret betragtes som sidestillet med en ægtefælle. 
• Børn overfor hvem, den ledende medarbejder har forsørgerpligt (i praksis vil den person, der har forældremyndigheden, indberette på det mindreårige barns vegne).
• Familiemedlemmer, der har været medlem af den ledende medarbejders husstand i mindst et år på datoen for den pågældende transaktion. 

Samlevere vil dermed fra den 3. juli ikke længere være omfattet af gruppen af nærtstående personer, og vil dermed ikke længere have pligt til at indberette transaktioner. Til gengæld vil samtlige familiemedlemmer, og ikke blot dem, der er knyttet til den ledende medarbejder ved slægtskab i ret op- eller nedstigende linje, dvs. forældre og børn, samt søskende, have pligt til at indberette efter de nye regler under forudsætning af, at de har været medlem af den ledende medarbejders husstand i mindst et år.

Juridiske personer kan også være nærtstående til en ledende medarbejder og dermed have pligt til at indberette transaktioner med en udsteders værdipapirer, hvis nogle nærmere betingelser er opfyldt. Juridiske personer vil ifølge den danske udgave af markedsmisbrugsforordningen være indberetningspligtige: 

• hvor den ledende medarbejder eller en nærtstående fysisk person har det ledelsesmæssige ansvar i, eller direkte eller indirekte udøver kontrol over, den juridiske person, eller
• hvis den juridiske person er etableret til fordel for en ledende medarbejder eller nærtstående fysisk person, eller
• hvis den juridiske person har økonomiske interesser, der er betydeligt sammenfaldende med en ledende medarbejders eller dennes nærtstående fysiske personers økonomiske interesser.    

Efter denne opstilling vil f.eks. et selskab A, hvis bestyrelsesmedlem er direktør i det børsnoterede selskab B, være omfattet af flagningspligten, hvis selskab A handler med aktier i selskab B. Indberetningspligten efter den danske udgave af markedsmisbrugsforordningen svarer dermed til de gældende regler efter værdipapirhandelsloven.  

Ordlyden af de engelske og franske udgaver af markedsmisbrugsforordningen er imidlertid en anden end den danske, og juridiske personer vil efter disse udgaver kun være nærtstående, hvis den ledende medarbejder eller dennes nærtstående fysiske person har en økonomisk interesse i den pågældende transaktion. Indberetningspligtige juridiske personer vil være dem:

• hvor den ledende medarbejder eller nærtstående fysiske person har det ledelsesmæssige ansvar i eller direkte eller indirekte udøver kontrol over den juridiske person, og
• som er etableret til fordel for en ledende medarbejder eller nærtstående fysisk person, eller som har økonomiske interesser, der er betydeligt sammenfaldende med den ledende medarbejders eller nærtstående fysisk persons interesser.    

Det vil sige, at ifølge den engelske og franske udgave af markedsmisbrugsforordningen vil et selskab A, hvis bestyrelsesmedlem er direktør i det børsnoterede selskab B, kun skulle indberette en transaktion med selskab B's aktier, såfremt selskab A er etableret til fordel for direktøren eller har økonomiske interesser, der er betydeligt sammenfaldende med direktørens interesser. Dette indskrænker indberetningsområdet betragteligt. 

Det er vores opfattelse, at man med rette kan sætte spørgsmålstegn ved, om den danske udgave af markedsmisbrugsforordningen er den rigtige, herunder henset til, at formålet bag reglerne er at forhindre markedsmisbrug. Misbrug må formodes kun at være potentielt til stede, hvor den ledende medarbejder har en personlig interesse i transaktionen. 

Finanstilsynet har i et ældre notat i forhold til de gældende regler i værdipapirhandelsloven anført, at nærtstående juridiske personer er omfattet af reglerne om indberetningspligt i værdipapirhandelsloven for at forhindre, at en ledende medarbejder omgår reglerne ved at gennemføre sine transaktioner gennem et nærtstående juridisk selskab. Det forhold, at en ledende medarbejder er f.eks. bestyrelsesmedlem hos en juridisk person, medfører efter Finanstilsynets vurdering ikke i sig selv, at den juridiske person altid vil skulle betragtes som en nærtstående juridisk person i forhold til reglerne i værdipapirhandelsloven. Finanstilsynet anfører endvidere, at disse regler i værdipapirhandelsloven må fortolkes indskrænkende. Finanstilsynet er blevet spurgt om dette i forhold til markedsmisbrugsforordningen, og vi afventer tilsynets svar og vil oplyse nærmere herom, når svaret foreligger. 

Nærtstående personer vil – i lighed med de ledende medarbejdere – kunne straffes med bøde for ikke at foretage indberetning. 

Nyt krav om skriftlig underretning fra udsteder til de ledende medarbejdere – og fra de ledende medarbejdere til deres nærtstående 

Markedsmisbrugsforordningen kræver, at udsteder skriftligt underretter sine ledende medarbejdere om deres pligt til at indberette transaktioner. Derudover er det et krav, at hver ledende medarbejder skriftligt orienterer sine nærtstående om deres forpligtelser og opbevarer en kopi af underretningen. 

Det er værd at bemærke, at udsteder skal udarbejde en liste over alle ledende medarbejdere og personer med nær tilknytning til disse (dvs. de nærtstående). Da udsteder typisk ikke vil være i besiddelse af disse oplysninger, men vil skulle indhente dem hos de ledende medarbejdere, anbefaler vi, at dette arbejde sættes i værk snarest muligt, så selskabet har listen klar den 3. juli 2016. Listen over de nærtstående skal, ud over relationen til den indberetningspligtige, alene indeholde for- og efternavn eller navn og registreringsnummer, såfremt der er tale om et selskab. I praksis kan insiderlisten og listen over indberetningspligtige/nærtstående føres i samme system, da de indberetningspligtige altid vil være optaget på insiderlisten.

Hvordan og hvornår skal indberetning foretages?

Efter værdipapirhandelsloven skal den ledende medarbejder senest to hverdage efter en transaktion, eller dennes nærtståendes meddelelse om en transaktion, indberette den til Finanstilsynet. Indberetningen for både den ledende medarbejder og dennes nærtstående vil fremover efter markedsmisbrugsforordningen skulle ske straks og senest tre arbejdsdage efter transaktionen, og den vil skulle ske til både Finanstilsynet og til udsteder. Finanstilsynet har i den forbindelse udtalt, at man skal lægge vægt på begrebet "straks" frem for på de tre arbejdsdage. 

Kommissionen har vedtaget en gennemførelsesforordning (EU) 2016/523 af 10. marts 2016, der indeholder det skema, der skal anvendes ved indberetninger til Finanstilsynet. Indberetning skal ske elektronisk. I praksis kan det aftales, at udsteder sørger for indberetning til Finanstilsynet. I så fald bør udsteder sørge for, at de ledende medarbejdere og deres nærtstående har givet en dækkende fuldmagt til udsteder til at foretage indberetningen.

Indberetning skal foretages, når de indberetningspligtige transaktioner inden for et kalenderår overstiger en vis værdi. Om denne værdi er 5.000 euro eller 20.000 euro (inden for et kalenderår) er i skrivende stund ikke endeligt fastlagt. Efter erhvervs- og vækstministerens forslag til ændring af lov om værdipapirhandel mv. kan Finanstilsynet hæve tærsklen til 20.000 euro, hvilket i givet fald vil skulle ske ved en bekendtgørelse. Finanstilsynet har tidligere tilkendegivet, at tærsklen vil blive hævet til 20.000 euro. 

Udsteder skal efter markedsmisbrugsforordningen straks og senest tre arbejdsdage efter at have modtaget indberetning fra sin ledende medarbejdere eller dennes nærtstående offentligøre oplysningerne til markedet, medmindre denne offentliggørelsespligt fraviges ved nationale regler. Erhvervs- og vækstministeren har i sit lovforslag valgt at benytte denne mulighed for at fravige kravet om, at udsteder skal offentligøre oplysningerne. Indberetningen til Finanstilsynet er dermed det eneste krav. 

Lukkede handelsvinduer – men overvej at supplere med åbne handelsvinduer

Markedsmisbrugsforordningen indfører nye regler om lukkede handelsvinduer. Det betyder, at handel mv. med udsteders værdipapirer ikke er tilladt i en periode på 30 kalenderdage før offentliggørelse af en foreløbig finansiel rapport eller en årsrapport, som udsteder er forpligtet til at offentliggøre i henhold til reglerne for den markedsplads, hvor udstederens aktier er optaget til handel, eller national ret. For selskaber noteret på Nasdaq vil det sige Nasdaqs udstederregler eller årsregnskabsloven. Børsnoterede selskaber (med få undtagelser ifølge årsregnskabsloven) skal offentliggøre årsrapport og delårsrapport for de første seks måneder af regnskabsåret (halvårsrapport). Ledende medarbejdere må derfor efter markedsmisbrugsforordningen ikke handle i perioden på 30 dage før offentliggørelse af selskabets halvårs- og årsrapport. Derimod indeholder markedsmisbrugsforordningen ikke lukkede handelsvinduer før offentliggørelse af selskabets eventuelle kvartalsrapporter for første og tredje kvartal.  

Udsteder vil efter en konkret vurdering kunne give tilladelse til, at der handles i et lukket handelsvindue, hvis der foreligger særlige omstændigheder, som f.eks. alvorlige økonomiske vanskeligheder, der gør det nødvendigt for den ledende medarbejder eller nærtstående øjeblikkeligt at sælge sine aktier mv., eller når det drejer sig om transaktioner i forbindelse med incitamentsprogrammer. Situationer, hvor der foreligger sådanne særlig omstændigheder, som kan begrunde handel i et lukket vindue, fremgår af art. 7-9 i Kommissionens delegerede forordning (EU) 2016/522 af 17. december 2015. Listen er ikke udtømmende.

Selvom markedsmisbrugsforordningen ikke opererer med lukkede handelsvinduer i forbindelse med offentliggørelse af kvartalsrapporter, anbefaler vi, at udsteder overvejer også at lade de lukkede handelsvinduer gælde før offentliggørelse af kvartalsrapporter. Det kan eventuelt indarbejdes i udsteders interne regler. 

De lukkede vinduer vil desuden hos mange udstedere blive suppleret af interne bestemmelser om åbne handelsvinduer i en vis periode efter offentliggørelse af delårsrapporter, uanset at der ikke forventes at komme noget krav om sådanne vinduer i de fremtidige regler. Åbne handelsvinduer er ofte et nyttigt værktøj for medarbejdere, der på den måde gøres opmærksom på, hvornår de må handle. Det anbefales derfor, at det overvejes fortsat at gøre brug heraf. Nasdaq's udstederregler indeholder pt. krav om fastlæggelse af handelsvinduer for insidere, men dette krav forventes ophævet med de nye udstederregler, der er på trapperne.

Hvad bør der gøres frem mod den 3. juli?

Udsteder bør frem mod den 3. juli 2016 sikre:

• At ledende medarbejdere og deres nærtstående opføres på selskabets liste over indberetningspligtige, ligesom antallet af indberetningspligtige bør vurderes.
• At ledende medarbejdere gøres bekendt med deres pligt til skriftligt at orientere nærtstående om deres indberetningspligt.
• At der eventuelt forberedes fuldmagter, som de ledende medarbejdere og deres nærtstående kan give til udsteder med henblik på indberetning til Finanstilsynet.
• At det overvejes, hvilke lukkede handelsvinduer selskabet vil benytte, samt om selskabet fortsat skal have interne regler om åbne handelsvinduer.

 Læs med næste gang, hvor vi sætter fokus på whistleblower-ordninger.