COVID-19: Hvordan påvirker det igangværende M&A-transaktioner?

Inden aftalen er underskrevet 

COVID-19 medfører behov for ekstra overvejelser om risikofordelingen mellem sælger og køber, da målvirksomheden risikerer at blive påvirket meget negativt af konsekvenserne af COVID-19, hvorfor det er op til parterne at blive enige om, hvem der skal bære denne risiko. Dette gælder særligt, hvis køber ikke samtidig med underskrivelsen af aftalen overtager virksomheden (forskudt underskriftstidspunkt/signing og aftalens fuldbyrdelse/closing).

Køber har i disse tilfælde en interesse i at sikre sig: 

• at målvirksomhedens forretning ikke har ændret sig i negativ retning mellem underskrift og gennemførelse (eller efter afslutningen af købers due diligence-undersøgelse)
• at køber kan betale købesummen selv i tilfælde af alvorlig finansiel ustabilitet - dette vil i særlig grad være tilfældet, hvor en del af købesummen finansieres med optagelse af gæld. Her skal der særlig være fokus på, om långivende banker under henvisning til en Material Adverse Change-bestemmelse eller tilsvarende kan undlade at stille lånefinansieringen til rådighed ved closing (eller på et tidligere tidspunkt fragå et bindende lånetilsagn). Hvis en børsnoteret køber påtænker, før eller efter transaktionens gennemførelse, at finansiere transaktionen ved en aktieemission, skal hele denne proces gennemtænkes nøje, herunder i lyset af de nuværende turbulente forhold på aktiemarkederne og i forhold til de praktiske udfordringer ift. roadshows mv.
• at køber har mulighed for at opnå relevante tilladelser til købet - f.eks. vil der formentlig være en risiko for forsinket sagsbehandling hos Konkurrence- og Forbrugerstyrelsen og Finanstilsynet som følge af Regeringens tiltag.  

Sælger har en særlig interesse i at sikre sig: 

• at køber kan betale købesummen. Det kan herunder være relevant at genbesøge købers oplysninger om finansieringsstrukturen og efterprøve, at den er holdbar
• at aftalen ikke indeholder betingelser, der giver køber en reel fortrydelsesret (f.eks. via en MAC-bestemmelse)
• at garantier så vidt muligt afgives alene ved underskrift og ikke gentages ved gennemførelse af transaktionen. Hvis en garanti skal afgives både ved underskrift og gennemførelse, er der en betydelig risiko for, at sælger kan ifalde et erstatningsansvar (f.eks. garantier om igangværende arbejder, fraværet af misligholdelse af væsentlige aftaler, kunder mm.), hvis ikke de nøje tager forbehold for udviklingen. 

Juridisk bør disse interesser overvejes nøje af både køber og sælger, inden aftalen skrives under, og skrives specifikt ind i aftalen, så parterne er enige om risikofordelingen. 

MAC-klausulen

Parterne kan f.eks. overveje at indarbejde en såkaldt MAC-klausul, hvorefter køber kan træde tilbage fra aftalen, hvis der er indtrådt en begivenhed, der har medført material adverse change af målvirksomhedens værdi eller økonomiske forhold. Nogle MAC-klausuler er udformet sådan, at de kun kan aktiveres, hvis målvirksomheden rammes væsentligt negativt, mens andre også kan bringes i anvendelse som følge af generelle væsentligt negative markedsforhold. Særligt den sidstnævnte type af bestemmelser er problematiske for en sælger, mens en køber omvendt skal gardere sig i forhold til evt. långivere, jf. ovenfor. MAC-klausulen bør for begge parters skyld formuleres så specifikt som muligt, så det er klart, hvornår køber kan træde tilbage fra aftalen.

En MAC-klausul er selvsagt ikke attraktiv for en sælger, og der kan derfor være behov for, at partnerne samtidig aftaler en form for kompensation til sælger, hvis køber udnytter MAC-klausulen. 

Købers udnyttelse af MAC-klausulen, hvis aftalen allerede er indgået?  

Køber har bevisbyrden for, at der er indtrådt en MAC-begivenhed i målvirksomheden, og det er derfor også købers risiko at påberåbe sig en sådan klausul. 

Hvis MAC-klausulen ikke specifikt forholder sig til COVID-19 eller epidemier/pandemier (hvilket de færreste vil gøre), vil det bero på en konkret fortolkning, om klausulen kan udnyttes. Her spiller det en rolle, hvorvidt der er tale om en midlertidig negativ påvirkning af virksomheden (eksempelvis pga. aflyste arrangementer), eller om der er tale om en forventelig mere varig negativ påvirkning af målvirksomheden. Dertil skal det nævnes, at MAC-klausuler ofte vil være rettet specifikt på målvirksomhedens økonomiske forhold og mere sjældent vil kunne udløses som følge af generelle makroøkonomiske ændringer, jf. ovenfor.  

Hvis man ikke har aftalt en MAC-klausul?

M&A-markedet har i mange år været relativt sælgervenligt, og det er derfor de færreste overdragelsesaftaler, hvor sælger har accepteret en MAC-klausul. I disse tilfælde vil det være stort set umuligt for køber at træde tilbage fra aftalen, medmindre der er specifikke holdepunkter i eventuelle aftalte garantier, betingelser for aftalen, herunder finansieringsforbehold eller holdepunkter som force majeure. 

Kan man påberåbe sig force majeure uden aftalegrundlag?

Det er muligt at påberåbe sig force majeure, hvis gennemførelsen af aftalen er umulig. Dog gælder der meget strenge krav til, at der rent faktisk foreligger umulighed (som eksempel vil det formentlig kun sjældent være umuligt at skaffe finansiering til en transaktion, selvom vilkårene køber må acceptere for finansiering kan blive meget lidt attraktive). Generelt er dansk retspraksis meget restriktiv ved anvendelse af force majeure. Alternativt kan køber overveje at påberåbe sig bristede forudsætninger, men her er der tilsvarende restriktiv dansk praksis. 

Se også vores nyhed om force majeure og COVID-19.

Hvad er konsekvensen af, at køber ikke kan betale købesummen? 

Det vil afhænge af reguleringen i overdragelsesaftalen. Henset til det overvejende sælgervenlige marked vil køber som regel ikke have mulighed for at træde tilbage fra aftalen, f.eks. under påberåbelse af manglende finansiering. Købere bør derfor søge at sikre sig, at de har fuld og ubetinget finansiering på plads allerede ved aftalens indgåelse.  

Hvis køber ikke kan betale købesummen, vil sælger kunne kræve den fulde købesum overfor køber samt evt. yderligere erstatning. Er køberselskabet et selskab, som er særligt oprettet til forholdet (SPV), vil der ofte foreligge en garanti fra enten en bank eller købers moderselskab, som sælger vil kunne rette kravet direkte mod. 

Ovenstående er blot nogle af de overvejelser, som parterne i en M&A-transaktion bør forholde sig til som konsekvens af COVID-19. Hos Kromann Reumert har vi allerede gennemgået og rådgivet om en række konkrete problemstillinger i M&A-sammenhæng relateret til COVID-19. Vi står klar til også at rådgive dig og tager gerne en indledende uformel drøftelse.

Derudover har Kromann Reumert oprettet en COVID-19 Task Force, som består af en række af vores eksperter inden for forskellige juridiske specialer. De informerer løbende om de problemstillinger, du og din virksomhed måtte møde i forbindelse med COVID-19-situationen.

Læs mere om vores COVID-19 Task Force.